Jan Manak, BNP Paribas AM

Další weblog Poradci-sobě.cz

  • Kategorie



  • Autor blogu

    Jan Maňák

    „I po dvaceti letech na trzích se stále učím... kromě číslovky ani po 5 letech nemusím na tomto mottu nic měnit :)”

    Společnost: BNP Paribas Investment Partners

    Pracovní pozice: Ředitel obchodu pro ČR, Polsko a Slovensko

    Specializace: Investice

    Region: Praha a Středočeský kraj

    Harcovník finančních trhů. krizi roku 1997 jsem prošel jako dealer na peněžních a derivátových trzích (GiroCredit ČR a Erstebank ČR), následně jsem se 6 let staral o Treasury potřeby velkých českých společností abych se 2 roky staral o nabídku investičních produktů České spořitelny. Od léta 2008 zastřešuji investiční produkty BNP Paribas Asset Management v regionu CEE. Poradci a klienti mé fondy znají pod jmény Parvest, BNP Paribas L1, BNP Paribas Plan a další. Moji přímí klienti jsou privátní bankéři, brokeři, instituce, správci fondů. Nepřímo každý, kdo se někdy zajímal o investice.

    Dluhopisový absolute return jako náhrada za vládní dluhopisy v portfoliu

    Před několika týdny jsem tu měl polemiku s panem Hostinským na téma role vládních dluhopisů v portfoliu v roce 2015. Jeho článek psaný jako reakci na konferenci Poradů sobě najdete zde:

    http://poradci-sobe.cz/investice/jsou-statni-dluhopisy-mrtve-a-konkuruji-poradci-bankerum/

    Rád bych shrnul náš firemní názor a přidal k tomu informaci o fondech, které mohou plnit roli diverzifikátoru v situaci, kdy vládní dluhopisy přináší do portfolia více rizika a méně výnosu.

    Našel jsem v jedné naší produktové prezentaci 2 -3 zajímavé slidy, o které bych se s Vámi rád podělil a které si myslím jsou velmi relevantní v naší diskuzi, zda a jak používat vládní dluhopisy rozvinutých zemí i ČR:

    Jak dluhopisy v roce 2015

    Pan Hostinský tu akcentoval diverzifikační roli vládních dluhopisů. Souhlasím, že diverzifikační efekt je důležitý, nicméně hlavní důraz na diverzifikaci se kladl v době, kdy výnos byl jaksi samozřejmý. Intuitivně cítím, že můj přístup v diskuzi lze označit za “Outcome oriented”, i když bych se tak v tu chvíli asi neoznačil 🙂

    Myslím, že o diverzifikaci není pochyb, zejména v situaci, kdy trhu vládne stres. To na týdenních výkonnostech z kritického srpnového týdne dostatečně demonstroval pan Hostinský, když americké vládní dluhopisy jediné vykazovaly pozitivní výkonnost proti klesajícím rizikovým aktivům.

    Jenže 10-leté americké vládní dluhopisy nesou v posledních měsících mezi 2 – 2,5%, což může být přijatelné pro tamní investory. Evropský i český investor je konfrontovaný s výnosy okolo 0,50% p.a., což je hluboko pod pravděpodobnou inflací. Takže diverzifikace sebou nese velké náklady obětované příležitosti.

    Další problém spočívá v tom, že s klesajícím výnosem se postupně prodlužuje durace portfolia. A durace znamená úrokové riziko. To je přirozená vlastnost portfolia, takže máme tu asymetrii. Pokud jsou úrokové sazby vysoké, vyděláte na poklesu sazeb o 1 procentní bod méně, než kolik ztratíte, pokud sazby z velmi nízkých úrovní o jeden procentní bod vzrostou. A tady by každý poradce měl být na pozoru.

    Podívejte se na dokument ARFI grafy 201512 na první graf.

    ARFI grafy 201512

    Vzal jsem ho z obsáhlejšího materiálu, odkaz najdete na závěr, proto je graf označen jako Chart 2. Jedná se o syntetický index  10-letých US vládních dluhopisů. Graf je za velmi dlouhé období od roku 1990, kdy se výnosy pohybovaly na vysokých jednociferných hodnotách. Durace všech toků, včetně kuponů se pohybovala okolo 6,5 roku. Vysoké průběžně placené úroky placené každý rok tak vlastně snížily průměrnou duraci o třetinu. Výnosy za 25 let poklesu do oblasti 2-2,5% a logicky klesly i průběžně placené kupony. Jejich váha celkovém toku z dluhopisů tedy výrazně klesla a durace se tak přiblížila na dohled celkově splatnosti jistiny dluhopisů, tedy do oblasti 9-9,5 roku.

    Stejně by vypadal i graf českých vládních dluhopisů, pokud bychom měli tak dlouhou historii. Vládní dluhopisy v sobě mají asymetrii, která vyhovuje emitentům (státu) a podráží investory. Te zradě se odborně říká konvexita. Nárůst sazeb Vám přinese větší ztráty nyní, než byste vydělali na stejném poklesu sazeb před 15 roky. Přitom české a evropské sazby nemají kam klesat. Zejména kratší dluhopisy se obchodují se záporným výnosem – investoři za ně nyní platí více, než jaká je suma všech plateb, které za ně v budoucnu dostanou.

     

    Jde tedy o to, přinést něco, co poskytne podobnou diverzifikaci, ale s vyšší šancí na výnos pro investora.

    My v BNP Paribas IP věříme, že takový produkt máme a nyní ho přináším do České Republiky s měnovým zajištěním do české koruny.

    Jde o dvojici fondů dluhopisového absolutního výnosu, Parvest Bond Absolute Return V350Parvest Bond Absolute Return V700.

    Oba fondy jsou spravované dceřinou společností FFTW, což je náš specialista (chcete-li partner) pro globální dluhopisy. FFTW je rozčleněná do týmů podle jednotlivých segmentů globálně dluhopisových trhů – máme tam tým zaměřený na US hypotéční zástavní listy, jiný tým na emerging dluhopisy, jiný na globální úrokové sazby a jiný na devizové kurzy. Celkově máme takových týmů 7. Tyto specializované týmy dodají nejlepší investiční nápady z jejich oblasti. Nad tím, o úroveň výš je portfolio manažer obou fondů, který v daném makro-kontextu rozhoduje, jakou váhu dá nápadům od jednotlivých týmů.

    Ošklivé zkratky V350 a V700 signalizují volatilitu 3,5% a volatilitu 7%, takže investiční cíl je naplnit portfolio fondu investičními nápady tak, aby celková volatilita fondu nepřekračovala celkovou zvolenou hladinu rizika (3,5% nebo 7%) a zároveň  aby se maximalizoval podíl výnosového potenciálu ku riziku jednotlivých nápadů.

    Co znamená absolutní výnos? Výkonnost se neporovnává s žádným benchmarkem a tudíž se nemusí svým nastavením blížit nějakému dluhopisovému indexu. Fondy mohou mít stejně tak duraci pozitivní jako negativní, takže pokud nabude správce fondu očekávání, že úrokové sazby půjdou nahoru, může portfolio nastavit tak, aby fond na růstu sazeb vydělal. To je flexibilita, o které si může portfolio manažer konvenčního dluhopisového fondu nechat jen zdát.

    Oba fondy jsou spravované stejně, stejným týmem, liší se pouze kalibrací rizika – fond V700 cíluje volatilitu 7% a tudíž si dovolí 2x rizikovější alokaci, než fond V350. Z toho je patrné, že rizikovost obou fondů i jednotlivých strategií uvnitř je pro nás velmi důležitá.

    Pojďme se podívat, jak se naší dluhopisové strategii absolutního výnosu daří. Delší historii má fond V350, který nabízíme již od roku 2009. Druhý graf ukazuje, jak se vede portfoliu (v EUR, před odečtením správcovských poplatků) od roku 2009. Graf ukazuje stabilní růst, ale co považuji za obzvlášť cenné, k dosavadní výkonnosti přispělo více strategií – co barva, to strategie. Historická výkonnost tohoto fondu není postavena na jediném zdroji, je to slovy pana Hostinského orchestr jen pro samotnou dluhopisovou složku.

    Podívejme se na historickou výkonnost EUR klasické třídy (LU0823447643), tedy nákladově srovnatelné třídy s novou, do koruny zajištěnou třídou. Od roku 2009 fond přinesl průměrně 1,42% p.a. při volatilitě 2,02%. Jediný kalendářní rok fond skončil v negativním teritoriu – v roce 2011 ztratil 2,56%. Fond V350 je registrovaný dlouhodobě pro veřejnou nabídku v ČR v EUR, takže výkonnost a skutečnou volatilitu můžete ověřit na našich stránkách.

    http://www.bnpparibas-ip.cz/central/fundsheet/index.page?l=eng&p=IP_CZ-NSG&shareId=13415&compartmentId=13324&umbrellaId=106&currency=EUR#tab=1

     

    A nyní se pojďme podívat na diverzifikaci, je schopen absolute return dodat dostatečnou diverzifikaci do portfolia?

    Domníváme se, že ano. Graf č. 3 ukazuje, jaká je korelace naší ARFI (Absolute return fixed income strategií) a základními třídami aktiv. Obecně je velmi nízká. Mírně záporná s vládními dluhopisy (US, německými), nulová s korporátními dluhopisy, mírně pozitivní s akciovými a komoditními indexy. Všechny hodnoty v rozmězí -0,19 a +0,45.

     

    A nakonec v grafu č.  4,  pro fajnšmekry, přidávám graf vzájemných korelací jednotlivých strategií v čase. Tady narážím na to, že podobenství s orchestrem má svá omezení. Orchestr je totiž synchonizovaný, takže diverzifikační efekt v něm by úplně nefungoval. Graf spíš připomíná teorii chaosu. A to je dobře. Nízká korelace navzájem totiž zvyšuje pravděpodobnost, že strategie jako celek bude dostatečně odolná v různých tržních podmínkách.

     

    Pro fandy přikládám celý “White paper” o smyslu dluhopisového absolute returnu v angličtině:

    ARFI – What How and Who 201511

     

     

     

     

     

     

     

     

     

     

     

    Komentovat příspěvek

    Komentáře mohou vkládat pouze registrovaní.